另闢蹊徑 米蘭站

米蘭站（01150.HK）由上週三（5月11號）開始以1.17至1.67（港元，下同）公開招股1.62億股。首日便超額認購330倍，至5月13號已逾661倍。市場如此熱烈追捧，是真的物有所值，還是投資者盲目跟隨？在做結論之前，不妨先研究一下公司的營運模式、盈利結構、和發展前景。

營運模式

公司的貨源主要來自散客自賣的二手名牌手袋（佔供應八成）；向貿易商訂購的未經使用手袋則佔剩餘的兩成。散客遇上大店，定價能力自然不高，故米蘭站可在合理範圍內壓制二手回收成本。這類散客中有部份是手袋愛好者，她們將自己的舊貨套現後，可即時在米蘭站店內選購其他手袋。故此，她們即是供應商，也是顧客。這一類顧客多數為香港人，為米蘭站貢獻約兩成營業額。

別看米蘭站由香港起家，而且2010年香港分部佔總營業額的88.4%，但是內地顧客近年來成為已公司主要收入來源。即便在香港的10家店鋪中，內地顧客亦佔了六成。米蘭站的可信度和品牌溢價是公司有效吸引內地顧客的最大無形資產。

盈利結構

公司的銷售成本已佔去營業額的76%； 鋪租僅占營業額7%，從今年到未來兩年的加租潮對其成本影響都有限。同時，由於米蘭站的店鋪全部為出租，總資產值較小，資產回報率高。故就算公司負債少，財務槓桿不高，整體股本回報率在過去三年都能保持在40%以上。

發展前景

米蘭站在香港已經營10年。在過去三年中，其營業額增速下滑；以其它方法計算出的2010年市佔率（營業額佔整體香港奢華手袋銷售之比，招股書未披露）亦從2009年的6.3%降至5.2%。香港太小，公司目標市場的發展已趨飽和，難有再大的穿透和增長空間。藉助已經建立起來的品牌信任度和商業概念，挺進內地廣闊的市場，是公司維持高速發展的唯一出路。況且，內地二手手袋增值稅僅為2%；人民幣正加速升值；加上作為香港名店對內地顧客之吸引力可令公司對其產品有更強的定價能力。隨著內地分部佔公司營業額比重的增加，米蘭站的盈利能力定會提升，故米蘭站內地分部的發展前景是投資者對公司追捧的根本原因。

米蘭站在內地的目標市場為中高收入的白領階層，不但市場定位較之香港更加清晰，且收貨及銷售的渠道皆可觀地寬過香港。而如何維持品牌質素，擴大品牌影響力，是其在內地擴張和經營的重點。有人可能會擔心內地假貨多，收二手名牌手袋的難度和風險皆提高。其實香港毗鄰深圳，本身假貨也不少，米蘭站目前採取的收貨問責制和兩重檢驗程序，令其因假貨而遭受的損失佔營業額比重極小。這種檢測模式在公司現有的兩家內地店鋪經改良後，仍然運作良好，被證明可在其之後的擴張進程中被複製。

過去兩年中，超額認購300倍以上的新股共30隻，其中29隻的首日表現為正回報，相信米蘭站的首日亦會開紅盤。加上用招股價上限計，米蘭站的2011年預

測市盈率為15倍，以增長潛力看，$1.67的價格不貴。因此如入表認購。就算沒抽到，在米蘭站下週一正式上市之後，還是可以在$2以下小注追入，搏公司高速成長。





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