華潤創業 (0291.HK) --- 簡介

• 華潤創業母公司為中國華潤總公司，其擁有華創51.40%的實際權益。早年華創為綜合企業，業務範圍廣泛而雜亂，但經過一段時間重組後，現集團專注於中國的消費品業務，包括零售、啤酒、食品及飲品業務(圖一、二)。零售業的同店銷售增長跟中國的CPI升降大概一致，具一定的抗通脹力(圖三)。
• 零售 --- 華創為中國最大連鎖超市之一(最大的為聯華超市 (0980.HK)。通過一連串的收購合拼，零售業務市場佔有率從02年的0.2%至2010年的約2.1%。截至2010年年底，華創在中國共經營逾3,000家超市及便利店等。品牌包括「華潤萬家 CR Vanguard」、「蘇果 Suguo」、「歡樂頌 Fun2」、「Ole'」、「blt」、「Vango」、「Voi_la! 」、「中藝 Chinese Arts & Crafts」、「華潤堂 CR Care」、「VivoPlus」、「Pacific Coffee」及「CRVmore.com」等。現有店鋪中約70%為自營，其餘為特許經銷。
• 啤酒 --- 以銷量計算為中國最大啤酒商，市場佔有率約為21%。截至2010年年底，集團在中國擁有逾70家啤酒廠，年產能超過14,500,000千升，當中9成為「雪花 Snow」啤酒。
• 食品 --- 華創的食品業務乃透過華潤五豐經營，而華潤五豐是集食品研發、生產、加工、批發、零售、運輸和國際貿易於一體的綜合食品集團。主營業務包括肉類食品、水產及綜合食品。
• 飲品 --- 華創在中國擁有16家飲品廠房，當中為11間OEM廠房，集團的飲品總銷量約1,964,000千升。在廣東省經營以「怡寶 C'estbon」品牌為主打的飲料，如怡寶純淨水。
• 近10年，華創只有2007和2008年的自由現金流為負數，這是由於擴充啤酒廠網絡所致(圖四、五)。
• 集團主要以收購合拼推動增長，今年更會致力擴充零售及食品業務，2011年集團計劃資本開支為86億元，當中零售及食品分別佔34及19億，其中三分之一作收購，其餘主要用於開新店。
• 截止2011年6月，集團持現金161億港元，淨現金約23億港元，有充裕資金進行擴充。
• 集團的各分部利潤率低(圖六)，財務槓桿較高，若高速擴張失誤，可明顯拉低集團整體ROE。
• 綜合市場預期，現價$24.7，2011至2013年的每股預測盈利(PE)為$1.05 (23.5x)，$1.24(20x)，及$1.576(15.7x)；每股派息(息率)為$0.476(1.9%)，$0.545(2.2%)，$0.675(2.7%)。若股價下跌到$20以下有吸引力，即PE19x倍，PB 1.4x，股息率2.4%。

(圖一)2009及2010年各分部營業額比重


(圖二)2009及2010年各分部溢利比重


(圖三)同店銷售增長跟中國CPI(YTD)比較


(圖四)2000至2010年自由現金流


(圖五) 各分部的資本開支


(圖六)Du Pont Analysis


(圖七)市盈率


(圖八)市賬率