任志剛談市場

前財爺任志剛於2009年10月離任金管局總裁一職，轉眼就快一年。最近他接受媒體訪問，談及其投資策略和大環境境觀，與我們的觀念頗有互通之處。現為您略做總結。

港股未撈底

任生在任職金管局總裁期間，不能參與證券投資。他本打算卸任後每天買一些股票，但因瑣事纏身而未能趕上港股去年下半年的升勢。及至恒指去年年底見頂，任生都未有機會實施其入市計劃。今年以來，雖然港股回吐了8％，但任生認為這種跌幅仍未達到其預期，港股還未跌夠，故此“計劃仍然未實行”。當談到他在如此難玩的市場環境下的投資策略，任生說：“市場很波動，若剛好已到底，或接近底部（逐日買）一段時間，長遠來說是好事。”他反對很多投資者鍾情的day trade，認為“那些是炒賣，短期波動可以很厲害，我亦覺得投資者不應該這樣。” 換句話說，他建議投資者在摸清股市周期的低谷時，開始“逐日買”，並視之為長遠投資，以趨避短期波幅所帶來的潛在損失。

在港股未見底這一點上，我們的觀念和任生相同。美股於本年四月見頂之後下挫，而恒指跟隨A股在09年11月 見底之後，於今年年初開始下滑。其後雖反復波動，但前三季下調趨勢明顯，且本年曾達到的高峰與去年見頂時相去甚遠。究其原因，無非是中國緊縮型財經政策不 斷出臺，美國經濟缺乏向上動力，及歐元區債務危機妨礙歐盟經濟復蘇。雖然全球股市都因為總體好過預期的公司業績而在本年七月攀升，但這種建立在低基數及聯 儲局再次推出量化寬鬆措施之希望的短期升幅，很難讓市場參與者完全遺忘懸在其頭頂的“經濟前景不明”之劍。故此，市場於八月頭已開始再次下調，一如我們在 《看穿霧中市》裡所做出的預期。對於任生提出的“見底期間逐日買”這種另類average out策略，我們亦認為無大不妥。畢竟現時各種指標數據互相矛盾，且趨勢不明，大市轉角位很難用inter-market analysis 去推算出來。我們認為大市在今年年尾有可能出現上調勢頭，但在此之前恐怕會在下挫中一直反復。大市今年迄今的“波動性高”和“趨勢不明”的特性使之正如我們在《前瞻后矚》做說：“今年的股市很難玩”。

別再寄望美國印鈔

任生說，去年聯儲局量化寬鬆，是因為在金融海嘯後，要用此手段買資產來支持金融體系，“但現在已到了一個地步，你要再搞QE2， 就等如要用一條繩去‘隊郁’一件物件”。因為量化寬鬆應已到了極限，再做的話，效益只會愈來愈小。自本年四月開始，聯儲局之前購買的按揭證券逐步到期，但 因此而收回的資金已沒有再投放在市場，令聯儲局的資產負債規模已在縮小，即標誌著聯儲局已在緩慢退市。但由於美國近期經濟數據太差強人意，聯儲局在八月十 號的會議上決定停止縮減資產規模，把證券到期的資金，拿來重新買債。任生說，美國經濟何時復蘇，還要看銀行何時願意再放貸。“銀行因為沒有資本，又擔心信 貸風險高，所以不願借。”但他相信時間可以解決問題。“當低息環境持續，去到某個環節，銀行洗去有毒資產之後，慢慢賺回些錢，資本比較充足，便會再放 貸…”　

我們在《QE 2.0 機會微》之中所闡述的觀點和任生此番談話完全相符。在上週五美國GDP數 據出爐後，伯南克再次發表講話。雖然不同媒體對之有不同解讀，但是我們認為其內容完全是老生常談。伯南克看來是鐵了心不准備以擴大聯儲局負債資產規模為手 段，在此前景模糊之際再為市場泵水了。其態度很可能在短期內讓“股市和債市同時下滑”這種罕有情況再次發生。此種擔憂，再加上美國金改已明確規定各大行不 得再以營利為目的進行坐盤交易，使得更多美國熱錢流入亞洲的可能性激增。就本港來說，資產價格短期內必會因過剩流動性增加而飚高。在《港府壓樓市：戰略意 義深遠》一文中，我們已對中細價屋宇的價格攀升做出預期。這種攀升的勢頭有可能延續兩年左右。

每天兌2萬人民幣

任生在過去六年內一直是離岸人民幣業務的主力推手。去年十月退休之後，他已開始每天兌換2萬 元：“以前我做金管局總裁，自己仍有影響力，當然就沒有換，退休後就沒問題了。一日兩萬，換一段日子，又停一陣。”　任生相信，當中國仍在改革開放的過程 中，人民幣雖然短期內會有波動，但長遠一定會升值。　就本港經濟來說，“金融市場應該會‘旺鱓’，例如外國投資者，以往要用外幣換成港元，再透過港股去投 資內地。如果外資可以直接把外幣換成人民幣，香港有人民幣買賣的股票，可能需求會增加。”任生還說“中國經濟增長那麼快，這麼大的經濟體，人民幣遲早會成 為國際貨幣。內地價格一直在低水平，若要擁抱全球化，必定會拉近與外面的差距，為了減低通脹壓力，幣值一定會升。到時國際上必有對人民幣的需求。”香港作 為中國的一部分，當然是人民幣走向國際化的首選舞台。 人民幣在今年與美元脫鉤後沒多久 就再次與後者掛鉤，人行明顯希望借助美元的弱勢來保存中國在出口上的優勢。但是在熱錢瘋狂湧入大中華地區的現在，過剩資金流動性使人仔的升值壓力越積越 高。而且，在《沒那麼快加息啦》一文中，我們已經說明了用加息和人民幣升值來控制通脹預期的不同之處 -- 人民幣升值對市場的衝擊明顯較加息少。人行在控制通脹時的首選必是使人仔升值。故此，人民幣在未來幾季內升值無可避免。出於對人仔升值的憧憬，以人民幣打底交易的股票近期以來一直是本港股市的中流砥柱。普通投資者可能不需要每天拿2萬出來買人民幣，但是在如今全球經濟前景模糊的情況下，對這種必定會升值的貨幣進行一定規模的投資，則不失為一種分散風險的好方法。