華寶國際簡評 (0336.HK)

相信對一般投資者來說香精香料製造商華寶應該感覺陌生，這間公司主要製造有關香原料、食品及餐飲配料等，主要用於香水和食品加工，而其中最吸引的業務是煙用香料和卷煙材料。

由於中國煙草業迅速增長，根據公司年報，全國有3.5億煙民，每年消耗2萬億支香煙，2008年共銷七千多億人民幣。而且因人們對健康的注重，香煙的焦油含量持續下降。但焦油下降會把香煙味道減低，便要使用煙用香清保持香煙的煙味。中國於2005年簽定了世衞的「煙草控制框架公約」，承諾降低平均焦油含量至12毫克，但於2007年仍高達13.4毫克，相比歐美的8毫克以下和日本的5毫克以下仍高出很多。可見此市場的潛力巨大。

對於香煙市場，華寶仍主要以煙用香精為主，但公司計畫發展復原煙葉等新香煙原料。現時中國的復原煙葉主以外國供應商如Schwitze-Mauduit 提供，亦有一些中國本地製造商，價錢較外國入口平宜約三份一，但質素亦低很多。因此如華寶能成功開發此市場，可能解決優質復原煙葉短缺及價格昂貴等問題，但對公司未來業務供獻多少仍然較難估計。

在業務上，華寶主要收入源自煙用香精，但由於市場分散，有不少收購合拼空間。因此已為中國最大的香精公司，華寶的業務策略繼續以煙用香精為核心，再經一連串拼購增加市場佔有率，實行organic 與 inorganic growth並重。

* 注 : 2009年9月的中期業績，公司把原來的板塊訊息歸納為食用香精香料和日用香精香料。而煙用香料歸納入食用香精香料，因此此部份煙用香料為根據業績的總數推斷。

煙用香精營運數據

雖然公司一直進行拼購活動，但直至2009年9月公司仍然持有現金或等價物約14億港元，沒有長期負債，公司資產負債表強勁。估值方面，假設未來三年平均營業額約26%的增長，EBIT Margin保持在60%，2010至2012年實際稅率分別為13%、18%和23%，派息比率因收購持續需佔用資金2010和2011年會降至25%，然後2012年回升至30%。以2010年5月3日收市價$9.05計算，市盈率24.98倍，以未來三年盈利增長率計算PEG約1.18倍。再考慮到最近業績報告的透明度降低，較難對其主要業務煙用香精作評估；另外主席朱林瑤，於4月12日減持2.04億股，持股量由50.74%降至44.24%。這兩項因素都令投資者對該股存有戒心。而公司的盈利增長能否有突破，亦十分視乎復原煙葉的開發成本和產品質素能否取代進口貨。以現價計估值合理，市場正等待新的消息指導方向，這家公司值得留意。

盈利預測 (股價 $9.05 ) :

	2009A	2010E	2011E	2012E
營業額	1938	2442	3077	3877
除稅前盈利	1212	1465	1846	2326
所得稅	-82	-190	-240	-302
少數股東權益	-15	-20	-23	-25
盈利	1115	1254.66	1583.07	1998.65
股數	3078	3100	3100	3100
每股盈利	0.3622	0.4047	0.5107	0.6447
股息	0.108	0.101	0.128	0.193
每股盈利增長	28.80%	11.73%	26.18%	26.25%
股息率	1.19%	1.12%	1.41%	2.14%
股本回報率	39.37%	33.73%	34.04%	35.82%
市盈率 (x)	24.98	22.36	17.72	14.04
市賬率 (x)	9.84	7.54	6.03	5.03
PEG =	1.18