波動性，期權，VIX （下）

上次跟大家講過波動性、隱藏波動性、和VIX的關係。讓我們來看看現在的市況：美國經濟復甦進程遲緩，是通縮還是通脹尚未可知；歐豬五國的CDS Spread在高位徘徊，隔幾個月就出來提醒一下投資者歐債危機尚未解除；而應付通脹已成為中國的主要目標，金融政策的方向已被明確指出將被從“寬鬆”改成“平穩”。換言之，全球主要經濟體已出現頗嚴重的非均衡發展，不確定性有增無減。與此同時，大量熱錢湧入香港資產市場；在歐、美、中、澳等各國市況的交叉影響下，港股的波動性在未來幾季內應會維持在較高水平。前文提過，作為市場參與者的我們可以不賭股票方向，只在波幅上賺錢。如何賺？用期權的組合和買賣來賺。

基本的兩隻腳期權（如short/long & call/put等）和相關概念（如行使價, 到期日, & premium等）在這裡就不贅述了。我們想跟大家介紹一下幾種不管所代表股票升跌均能賺錢的多腳期權（三隻腳或四隻腳）。

先來看看long straddle （跨越式期權）。這種期權其實很簡單，只要同時買進一個long call 和一個long put便可完成。當然，此兩者必須要是針對同一隻股票，並且有同樣的到期日和行使價。跨越式期權和單一long call 及long put的不同之處在於其並非賭股價的某一個單獨波動方向。以伯南克的QE3說為例，假設其將於2011年四月的FED例會上宣佈其增加或減少量化寬鬆幅度的決定：如果決定為增加買債，則大市必如今年十一月頭一般上升（至少在公佈決定的幾個交易日內）；如果決定為減少買債甚至是開始加息，則大市應會下跌。不管結果如何，大市必動。而在此之前，我們只需將跨越式期權運用在一隻和大市關聯性大的股票上（或直接買指數ETF或指數期貨之期權）就可賺錢。

跨越式期權有三隻腳，其組成為下圖（X軸代表股價，Y軸代表獲利）：








如圖所見，收支平衡點（breakeven point）有兩個。當股價高過行使價時（升），收支平衡點 = long call 的行使價 + long call 和long put的premium之和。當股價低過行使價時（跌），收支平衡點 = long put的行使價 – long call 和long put的premium之和。只要股價升過第一個或跌過第二個收支平衡點，我們就可以賺到錢。跨越式期權的盈利在理論上來說可以去到無限大（當然，如果是用long put方向賺跌市的錢則有限，因為股價最多跌到0），而虧損卻極為有限。只有當期權過期時股價仍和行使價持平，我們才會輸掉購買long put和long short的所有錢，但是在現有市況下，打平來行的股票真是少之又少。

再來看看long strangle（交叉期權）。這種期權其實和long straddle相似，也是用同時購買一個long call 和一個long put來組成。兩者的分別在於，組成long strangle的 call 和 put有不同的行使價：前者高於後者。請見下圖：










和跨越式期權相比，交叉期權因為有一個較低行使價的put組成部份，故一般較前者便宜。投資者可以用同樣數額的錢買進更多的交叉期權，故獲利杠杆會更高。但是交叉期權的風險亦較跨越式期權高：當期權過期時，只要股價還在put和call的行使價之間波動，我們就會輸掉所有用來購買put和call的premium。換言之，股價不只要動，還要動很多，我們才能通過交叉期權賺到錢。故此，只有當我們預期市場或股價會有劇烈變動時，交叉期權才是一個理想的獲利工具。

舉例來說，在2008年九月八號到九月十四號那個星期，當時的聯儲局紐約分行行長Tim Geithner已宣佈會於週六召集華爾街各大銀行討論拯救雷曼事宜。很多美國的普通投資者自週三起就購進大量雷曼的股票，當地的股票論壇上隨處可見有人想“博一鋪”，希望雷曼被美銀收購。結果美銀不幫雷曼，反而跑去買美琳，故雷曼兄弟於2008年九月十五號正式破產，並在幾個禮拜後被除牌。其實當時是一個使用交叉期權的好時機：不管那個週六的討論結果如何，雷曼的股價必然大幅變動，由於交叉期權提供大杠杆，則盈利也必然驚人。相信在那些只通過買進正股來“博一鋪”的人輸得血本無歸的同時，很多期權交易員賺了個盤滿缽滿。

上面說的兩個期權皆不難理解，但又非常實用。而且，如果您對市場波動性有不同看法，或是發現某隻股票的保利加通道已長時間靠近平均線+兩個標準差（或上或下）附近徘徊，您完全可以將上兩個期權組合反轉，賺取低波幅。但是和所有Short的金融工具一樣，short straddle 和 short strangle的理論最大風險為無限大，敬請小心。